La deuda pública impulsará al dólar en el 2018, no las repatriaciones de las empresas.

Según el presidente Donald Trump, cascadas de dinero del extranjero se dirigen a Estados Unidos. La reforma fiscal que se convirtió en ley en diciembre estipula que las empresas estadounidenses ya no pueden diferir el pago de impuestos sobre ingresos que dejen en los libros de sus subsidiarias extranjeras. Este cambio ha dado pie a algunos titulares optimistas. Apple anunció que efectuaría un pago único de impuestos equivalente a 38.000 millones de dólares por los 252.000 millones de dólares en ingresos que acumuló en el pasado en el extranjero. Es lógico suponer que, de ahora en adelante, traerá su efectivo a casa. Trump tuiteó que se trataba de una "enorme victoria para los trabajadores estadounidenses y para todo el país". Sin embargo, con todo y que se prevén repatriaciones de ingresos a una gran escala, el dólar se ha mantenido débil. Desde principios de noviembre, cuando comenzó a parecer más probable que se aprobara la reforma fiscal, el dólar ha bajado aproximadamente un tres por ciento. ¿Qué está pasando?

Para empezar, la mayoría de las repatriaciones no son verdaderos flujos de capital. Un análisis que realizó Zoltan Pozsar, de Credit Suisse, reveló que desde marzo del 2017, las empresas estadounidenses han amasado cerca de 2,2 billones de dólares de ganancias a través de sus subsidiarias en el extranjero. Casi la mitad de esos ingresos están cautivos en inversiones que no son de disposición inmediata, como fábricas y firmas locales. La mayor parte del dinero restante, que se supone podría "regresar a casa", ya se encuentra en activos denominados en dólares.

Analicemos el ejemplo de Apple. En su informe anual más reciente, declaró que sus 252.000 millones de dólares "en general se encuentran en… valores denominados en dólares". De acuerdo con Pozsar, Apple es titular de más bonos del Tesoro y otros valores del gobierno que el Bank of America. Microsoft se encuentra en la misma situación. Si se repatriaran estos fondos, solo quedarían disponibles para distribuirse a los accionistas, lo que no produciría ningún aumento en la demanda de dólares ni mejoraría los incentivos para invertir en EEUU. De hecho, podría ocurrir lo contrario, pues Pozsar argumenta que, si las empresas comienzan a vender bonos, las condiciones para el otorgamiento de créditos podrían hacerse más estrictas.

No obstante, aunque la repatriación sea un fiasco, EEUU puede esperar flujos de capitales en el 2018. Serán necesarios para cubrir el vacío que dejaron los recortes fiscales en el presupuesto federal. La reforma fiscal provocará un aumento en el crédito de 1,1 billones de dólares a lo largo de una década, según las proyecciones oficiales. En el 2019, el déficit presupuestario del país quizá supere el billón de dólares, que equivale al 5% del PIB. Alguien debe prestarle este dinero al gobierno, y no es muy probable que sean los hogares estadounidenses. En diciembre, la tasa de ahorro personal fue de solo un 2,4%. Así que lo más probable es que el gobierno pida crédito del extranjero. En otras palabras, aumentarán tanto el déficit de cuenta corriente como el déficit fiscal.

Zach Pandl, de Goldman Sachs, afirma que no está claro qué consecuencias tendrán sobre el dólar estos "déficits gemelos". Si Fed aumenta las tasas de interés para evitar que los recortes fiscales sobrecalienten la economía, los bonos estadounidenses ganarán atractivo de inmediato entre los extranjeros. En la medida en que los inversionistas aprovechen los mayores rendimientos, el dólar debería también comenzar a subir, como sucedió cuando Ronald Reagan redujo los impuestos en los años 80. Otra posibilidad es que a los extranjeros les parezca atractivo comprar bonos estadounidenses debido a que la moneda se ha abaratado y, por lo tanto, hay posibilidades de que aumente. Así que si la Reserva no aplica medidas más estrictas en respuesta al estímulo fiscal, la necesidad de más financiamiento del exterior podría explicar que el dólar sea más barato ahora.

Brad Setser, del grupo de expertos del Consejo de Relaciones Exteriores, señaló que el valor actual del dólar parece reflejar una combinación de ambos efectos. Ante las noticias positivas en materia económica generadas en el resto del mundo, en particular en Europa, los inversionistas ahora piensan muy bien dónde invertir sus fondos. A pesar de todo, el dólar se mantiene relativamente firme para los estándares de la década pasada, lo cual refleja las tasas de interés más altas en EEUU. El 27 de febrero, el nuevo presidente de la Fed, Jerome Powell, declaró ante el Congreso que los pronósticos para la economía se han fortalecido desde diciembre, en parte debido al estímulo fiscal. Los mercados interpretaron esta declaración como una señal de que la Fed quizá eleve las tasas de interés cuatro veces durante el 2018, en vez de las tres que se esperaban, y el dólar se movió al alza.

Los flujos de capital son extraños para Trump. Prometió reducir el déficit comercial de EEUU, que en la contabilidad nacional va de la mano con los préstamos del exterior. Su mejor esperanza es que el crecimiento y un mayor ahorro interno mantengan los déficits gemelos a un nivel bajo, por lo menos como proporción del PIB. De lo contrario, quizá no debería alegrarse por el flujo de capital hacia EEUU.